收入平稳增长,下半年有望加速:上半年,公司实现营收7.00亿元,同比增长22.44%。其中,核心业务“软件销售+技术服务”收入为5.04亿元,同比增长23.27%,“硬件销售”收入为1.51亿元,同比增长10.85%。整体上,上半年收入增长平稳,但低于预期,主要原因或在于收入确认延迟,尤其大单份额增加可能导致项目平均周期延长。单季来看,Q1公司收入同比增速20.10%,Q2为23.85%,呈现出一定的加速趋势。考虑到公司订单高速增长,预计下半年收入增长应明显加速,资产负债表上预收款项余额46.06%的同比增幅或可给予印证。
   
净利润增势良好,但扣非后差强人意:上半年,公司实现归母净利润1.62亿元,同比增长36.61%,增势依然良好,但扣非后表现不佳,同比增速仅为15.06%,两者差异主要在于计入非经常性项目中的资产处置收益与政府补助同比大幅增加。上半年综合毛利率为51.42%,同比提升约1.5 pct,但销售/管理/研发费用增幅均高于营收(尤其资本化率下降使得研发费用同比增加47.35%),应与收入确认周期延长有关,致使期间费用率上升近2.6 pct至37.9%,叠加创新业务亏损额亦有所扩大,扣非净利润增幅因此差强人意。
   
创新业务稳步推进,现金流有所改善:创新业务继续平稳推进,尤其值得关注的是,“云医”纳里健康平台对接医疗机构已超过2500多家,邵逸夫医院“互联网+诊疗”项目得到官方认可和推广,为后续互联网医院业务拓展奠定了良好的基础;“云险”新增覆盖医疗机构、交易金额、交易笔数均有所上升,卫宁科技中标中国保信及国家医保局项目,极可能成为未来用以竞标的标杆案例。不过,受项目结算滞后、第三方支付返点费率大幅下调、承接国家重要项目影响,纳里健康、卫宁互联网(单体)、卫宁科技收入增速均表现不佳,仅云药“钥世圈”收入同比大增195.73%。上半年,公司经营性现金净流出2.04亿元,在收入规模扩大的情况下,相比上年同期2.74亿元的净流出明显收窄,亦是积极信号。
   
盈利预测与投资建议:我们维持此前的盈利预测,预计2019-2021年公司EPS分别为0.26、0.33、0.43元,对应8月29日收盘价(15.21元)的P/E分别为59.5x、46.3x、35.4x。在当前显著的经济下行压力下,政策驱动的医疗信息化建设仍是计算机行业中最为确定的高景气细分领域之一,成长性相对稀缺;中长期看,当前的政策刚性要求也仅能满足医保控费、分级诊疗、互联网医疗等的基本需要,未来医疗IT建设空间仍然十分巨大。在这样的大趋势下,卫宁作为行业龙头的投资价值继续看好,维持“推荐”评级。
   
风险提示:
   
1) 医疗机构IT投入不足。国内多数医院创收能力有限,加之经济下行使得部分地方财政状况趋于紧张,这可能使得医疗机构IT投入不足,限制公司收入和利润增长;
   
2) 互联网医疗发展状况不及预期。互联网医疗的业务模式、盈利模式等仍未完全定型,普及范围和付费意愿依旧有限,如发展状况持续逊于预期,将对公司创新业务盈利构成限制;
   
3) 政策不确定性。医疗健康行业受政策影响较大,如后续政策行动支持力度不足,或对互联网医疗构成进一步钳制,将制约公司业务发展。